新三板旅游企业退市指南（十）

【品橙旅游】新三板旅游企业主动摘牌速度在加速。估值1.56亿元，依托4A级神女景区从事游船景区服务的神女文旅，或通过借贷陕文投1500万元退出新三板；剥离门票业务，主营索道和客运的鄂旅股份，背靠年营收54亿元的鄂旅投省级旅游投融资平台，也似乎在加速通过资产证券化的途径登陆资本市场。

神女文旅：估值1.56亿元，借贷陕文投

11年前的2007年11月22日，重庆巫峡神女文化旅游发展股份有限公司（以下简称：神女文旅，872159.OC）在巫山县悄然成立。

11年后的11月22日，在新三板挂牌1年后，神女文旅默默的拟申请终止挂牌新三板。神女景区是4A景区，这家旅游企业主要从事游船观光，在短暂的一年新三板路程中，神女景区没有在定增等资本方面有任何举措。

图：神女文旅股权结构 来源：转让说明书

从股权结构和相关协议上看，重庆市园林建筑工程（集团）股份有限公司（以下简称园林集团）直接持有神女文旅61.19%的股份。

● 2016年3月，园林集团部分股东与刘二强签署《表决权委托协议》，刘二强通过获得园林集团41.57%的有效表决权成为实际控制人，也成为神女文旅实际控制人。

● 2017年2月，园林集团与龚宪法（5.71%）及刘毅（4.11%）两名股东签署《一致行动协议》后，园林集团合计持有71.01%有效表决权，成为神女文旅的控股股东。

神女文旅成立11年来，先后历经5次“国退民进”股权转让，屡次无偿转让使其颇具看点。

● 2007年11月，巫山县国有资产经营公司（51%）和重庆渝达旅业开发有限公司（49%）合资组建神女有限；

● 2012年3月，巫山县国有资产经营公司更名为巫山县新山资产经营公司，股权不变；

● 2013年8月，巫山县新山资产经营公司将持有的神女有限51%股权无偿转让给渝达旅业，渝达旅业100%持有神女有限；

● 2014年2月，渝达旅业将100%神女有限股权分别无偿转让给龚宪法等14位自然人，以提高管理层的积极性；

● 2016年1月-2017年1月，神女有限先后经历第三、四、五次股转转让，最终形成神女文旅如今的股权结构；

从经营业绩看，2015至2018各年中，神女文旅分别实现营收为2,088.38万元、3,126.89万元、4,054.94万元和2,064.14万元，净利润分别为443.62万元、737.39万元、1,155.59万元和341.11万元，总体营收和净利润均保持稳定上升。

神女文旅是以旅游接待与游客运输为一体的旅游服务公司，主要依托国家4A景区神女景区，以神女文化为基础，为游客提供以游船观光为核心，品牌特色产品销售、区间游船客运、景区服务等综合旅游业务。主要消费群体包括团接游客、长江-宜昌-武汉大型游轮旅客、海外专线游客，以及地区周边散客。

从营收结构看，神女文旅主营业务收入来自于特色产品销售、景区服务、汽车运输和酒店经营四部分。

在神女文旅的主营业务中，产品销售收入和景区服务收入占比逐年增加，且景区服务收入已成为核心业务，而原占比最大的汽车运输收入呈现逐年下降趋势。此外2017年11月，恋城酒店（全资子公司）开业，新增酒店业务。

此外，神女文旅受国家西部大开发税收优惠政策：企业所得税率自2015年起享受西部大开发15%优惠税率的规定。2017年新成立的恋城酒店管理有限公司符合相关规定，享受小微企业应纳税所得额减半征收，按20%的税率缴纳企业所得税。这一举措为神女文旅每年节省约300-600万支出。

2018年，神女文旅的股份质押，加速了其在三板的退出之路。

2018年1月16日，神女文旅股东园林集团将43.80万股股份质押，作为神女文旅向东亚银行（中国）有限公司西安分行1500万元的担保，质押期限1年。

实际上，2017年11月29日，神女文旅在2017年第五次临时股东大会中审议通过，拟向陕西文化产业投资管理有限公司债券融资1500万元，园林集团等提供股权质押担保。在后来合同签署中，合同主体变更为陕西文悦投资管理有限公司。

注：上述两家陕西公司同为陕西文化金融投资控股有限公司下属全资子公司，陕西文化金融投资控股有限公司是陕西文化产业投资控股（集团）有限公司（简称：陕文投）下的全资子公司，陕文投集团则是陕西省人民政府直属的国有大型文化企业，是陕西省实施“文化强省”战略的重要市场平台。

值得注意的是，在本次借贷中，神女文旅给出不低于1.56亿元的估值，若陕文投或者其他投资方有意投资神女文旅，必须以不低于该估值为投资前提。

神女文旅的主动退出，使重庆市在新三板上的旅游企业仅剩黑山谷（838784.OC）。其依托国家5A黑山谷景区，从事旅游客运、索道观光等服务。

原属于巫山县政府资产的神女文旅在几经变换后变成民营企业，因股份质押捆绑了陕文投。神女文旅的退出，未来是通过陕文投寻求进一步发展还是通过股份质押另有拓展计划，值得关注。

鄂旅股份：背靠鄂旅投，加速发展

2018年12月10日，湖北省鄂旅投旅游发展股份有限公司（以下简称：鄂旅股份，872237.OC）申请拟终止挂牌新三板，这家注册在国家级贫困地区恩施土家族苗族自治州恩施市的旅游企业，自2017年10月13日挂牌，一年后主动摘牌。

同日，作为鄂旅股份间接控股股东的湖北省文化旅游投资集团有限公司（以下简称：鄂旅投）与包括中国旅游集团、华侨城集团等在内的旅游集团，入选“2018年中国旅游集团20强名单”（按营收）。

鄂旅股份成立于2006年6月，由恩施旅游集团有限公司（以下简称：恩旅集团，持股70%）和恩施城市建设投资有限公司（以下简称：恩施城投，持股30%）共同投资组建，其中鄂旅投直接持有恩旅集团100%的股权。

从股权结构，鄂旅投是鄂旅股份的间接控股股东，而湖北省国资委持有鄂旅投63.08%的股权，为鄂旅股份实际控制人。此时，鄂旅投还仍未湖北省鄂西生态文化旅游圈投资有限公司，2018年8月更名为湖北省文化旅游投资集团有限公司。

图：鄂旅股份股权架构

为整合恩施大峡谷景区内旅游业务、解决与控股股东和间接控股股东存在的同业竞争等问题，从2015年8月到2016年9月，在鄂旅股份间接控股股东鄂旅投协调下，恩施大峡谷景区内的景区门票、扶手电梯等业务及相关资产和负债剥离至同受鄂旅投控制的恩施生态。因此，自2016年10月起，鄂旅股份的主营业务不再包含景区门票、扶手电梯运营等收入。同时，鄂旅股份收购同受鄂旅投控制的云中湖索道100%股权和鑫达客运70%股权，最终形成上图所示的股权架构。

资产重组完成后，鄂旅股份主营业务为旅游索道和旅游客运业务，即依托恩施大峡谷景区（5A）内的客运索道业务和景区内游客转运业务，九宫山景区（4A）运营云中湖索道业务，鑫达客运主要经营省际包车客运、景区外的旅游客运业务。

从2015年到2018年中，鄂旅股份分别实现营业收入1.29亿元、1.05亿元、1.02亿元和0.52亿元；净利润分别为2,381.03万元、2,427.62万元、5,089.93万元和2,778.20万元。

相关数据显示，鄂旅股份营收有较强的季节性，这与山水景区的季节特征相吻合。

鄂旅股份并非鄂旅投旗下唯一登陆资本市场的企业。

● 2011年11月，鄂旅投参股的宜昌交运（002627.SZ）在深交所主板挂牌上市；

● 2014年7月，鄂旅投参股的金旭农发（830859.OC）在新三板挂牌；

● 2015年3月，鄂旅投参股天风证券（601162.SH）；

● 2016年7月，鄂旅投参股长江证券（000783.SZ）。

相比较鄂旅股份，鄂旅投更值得关注。鄂旅投自2009年5月成立以来，经过近10年发展，已从年营收不足3亿元（2011年）的企业，发展成为年营收54.25亿元（2017年）的综合性旅游集团，聚合文化旅游、金融服务、新型城镇建设和商贸物流四大产业板块。鄂旅投是湖北省实施“两圈一带”战略组建的湖北省唯一省级旅游投融资平台，由湖北省国资委（80.32%）和宜昌（1.37%）、襄阳（1.37%）、十堰（1.09%）、荆州（1.09%）、荆门（1.09%）、恩施（1.09%）、随州（1.09%）、神农架（0.55%）等8市（州、林区）国资委以及三峡集团（2.73%）、中建三局（2.73%）、清能投资集团（5.48%）共同出资组建。

从2012年到2018年6月，鄂旅投在资本市场通过发债等相关措施，先后募集约50亿元，用于相关旅游项目建设。发债融资的举措，无疑为总资产402.75亿元（2017年）、负债率64.48%、净利润仅为0.82亿元的鄂旅投争取到了更大的发展空间。

表：鄂旅投历年募集资金额度及使用情况

鄂旅投核心业务之一为景区，其下包含3个国家5A级景区，即长阳清江画廊、屈原故里景区、和施大峡谷；10个4A级景区：唐崖土司•黄金洞、九畹溪漂流景区、柴埠溪、隆中文化园、悦兮半岛温泉度假村、荆州古城墙、九宫山、漳河、洈水和九畹溪峡谷观光景区；3个3A级景区：大薤山、张居正故居和关帝庙。从营收而言，对鄂旅投贡献较大的主要是长阳清江画廊景区、恩施大峡谷景区和古隆中景区。

在旅行业务方面，鄂旅投拥有湖北中旅（集团）有限公司（简称：湖北中旅）和湖北省海外旅游（集团）有限公司（简称：湖北海外），从数据上来看，2016-2018年，湖北中旅接待接待游客量出现下滑，湖北海外在接待人次上较往年略有上升。

此外，鄂旅投还经营有五星级酒店洪山宾馆、悦兮半岛酒店和三星级酒店湖北饭店。2017年，洪山宾馆实现营收1.20亿元，与2016年基本持平，入住率为60.23%，较2016年略有下降；2017年，悦兮半岛酒店实现营收0.49亿元，同比上升1.89%。

综合而言，鄂旅投已经在景区、酒店、旅行社等板块形成比较完善的旅游产业链。

基于上述优质资源，作为平台公司的鄂旅投，一度积极推动以恩施大峡谷为主体的IPO和以洪山宾馆、悦兮半岛酒店为主体的酒店板块借壳上市，目前尚无实质性进展。鄂旅股份借助新三板也未有融资或登陆A股的突破，但鄂旅投为其他省级旅游平台提供了可以借鉴的资本运营模式，即通过资产证券化等多种方式，整合旅游集团内外部优质资源，通过增发、置换、并购等方式进行持续的资本运作。